در دفاع از بانک مرکزی در عملیات بازار باز

گروه اقتصادی - مجید شاکری، تحلیلگر مسائل اقتصادی در صفحه شخصی خود در فضای مجازی نوشت: راقم این سطور بارها در این کانال نقد خود را بر شیفت به هدفگذاری نرخ بهره و نیز متکی شدن بر عملیات بازار باز توضیح داده. خلاصه این نقد اهمیت بیشتر کنترل سمت راست ترازنامه بانکها و مصارف آنها( که به قرار اطلاع کار جدی ای در این حوزه در بانک مرکزی هم از جهت کنترل بانکهای بد مصرف و هم از جهت تعیین مصادیق مصرف آغاز شده)، عمیق نبودن بازار اوراق به اندازه ای که کشش ابزار سیاستگذاری پولی شدن را داشته باشد.( که بسیار بهتر و دقیقتر از من گزارش مرکز پژوهشهای مجلس آن را شرح داده) و نیز مبهم بودن رابطه نرخ بهره بین بانکی و تورم انتظاری در نرخ بهره بالا( تیلور، ٢٠١٩) بوده است.

به گزارش بولتن نیوز، با این حال انصافا بعضی یادداشت های دوستان صاحبنظر خود را در توصیف عملیات بازار باز با عناوین نمایشی و ضد بازار باز و انتقادات تند و ناگهانی یک شبه درباره ربوی شدن سیستم درک نمی کنم. ذیلا بر بعضی اشکالات مطروحه شرحی تقدیم می کنم:

نقد١: این عملیات بازار باز نیست، صرفا بستن کران بالایی کریدور نرخ بهره است.

واضح است که عملیات بازار باز در داخل یک کریدور نرخ بهره معنا پیدا می کند؛ کریدوری که تا قبل از این ٠-٣٤ بوده است و عملا از فرط تفاوت کف و سقف، کریدور محسوب نمی شده. خود خرید اوراق از بانک و بستن یک سقف سیاستگذاری شده بسیار پایین تر از ٣٤ درصد، یک گام بلند رو به جلو است.

مکانیسم حراج رخ نداده؟ بنا به اظهار رئیس کل بانک مرکزی از فردای بستن سقف وارد مکانیسم حراج و ورود به عملیات بازار باز داخل کریدور تازه تشکیل شده، می شویم. دقت کنید که بر خلاف نگاه اقتصاددانان در تمرکز بر تفکیک بستن سقف کریدور و حراج داخل کریدور، برای بانک مرکزی مهمترین وجه عملیات بازار باز، ایجاد یک امکان ورود و خروج اوراق دولت به صورت بر خط به ترازنامه بانک مرکزی است با فهم همه اینرسی ها و مشکلات قانونی و فنی. وقتی بانک امکان چنین کاری را یافت( که یافته) در اجرا هم امکان بستن سقف و هم امکان هدفگذارب داخل کریدور را دارد.

نقد٢- لزوم داشتن بانک سالم قبل از عملیات بازار باز:

دوستان معتقدند باید قبل از ورود به عملیات بازار باز، باید نظام بانکی از بازی پانزی روی نرخ سود حذف بشه( فارغ از این که بنظرم تمرکز صرف بر این جنبه به عنوان سلامت بانک، بنظرم صحیح نیست).این اتفاق( موقت یا دائم) افتاده است؛ به این معنا که از یک طرف مهمترین بانک های بد که بازی خراب کن نرخ سود بودند، در سطح هیئت مدیره کنترل شدند و ثانیا در وضع فعلی ذخایر عملا بازی پانزی روی نرخ سود معنا ندارد. درباره عمده بانکها( مگر همان بانک تغییر یافته) عملا هیچ انگیزه ای برای ورود به بازی نرخ سود وجود ندارد.( فارغ از علت این موضوع و خوب و بد بودن آن علت)

نقد ٣- این صرفا روشی است برای پوشاندن کسر بودجه دولت و بدون پایان سلطه مالی دولت عملیات بازار باز بی معناست:

با توجه به محدود بودن امکان افزایش نسبت مالیات به تولید ناخالص داخلی( فارغ از این که این نسبت الان کم است یا زیاد) و با توجه به ناکارآیی نهادی دولت در مولد سازی دارایی، اوراق یک راه حل مهم در هموار سازی زمانی کسر بودجه دولت است.( فارغ ازآن که در این راه نباید افراط کرد.) تا وقتی بازار اوراق وسعت نیافته همیشه ریسک اتکای دولت به پایه پولی وجود دارد. تا وقتی این بازار بازارگردان( روی نرخ بهره اوراق) نداشته باشد هم وسعت نمی یابد. این بازی مرغ و تخم مرغ باید جایی پایان پذیرد.آیا در حال نفی لزوم سازمان دهی Primary Dealer ها برای توسعه بازار اولیه اوراق دولتم؟ واضح است که نه.

اما واقعا برای بازار ثانویه این اوراق، مستقیم یا غیرمستقیم چاره ای جز بانک مرکزی نیست. باز از این منظر ورود به بازار بین بانکی با امید راهبری نرخ آن در کل بازار اوراق، عاقلانه می نماید.واضح است که پایه پولی خرج شده در این حالت به مراتب می تواند کوچکتر از پایه پولی در اتکای مستقیم دولت باشد. آنچه اکنون توسط بانک مرکزی انجام می شود جز لازم برای برای پایان سلطه مالی دولت است و نمی توان به عنوان وجود سلطه مالی دولت آنرا نمایشی دانست.

به رویه مشابه تعمیق بازار اوراق برای گسترش حسابهای بازار پول و نقد پذیری دارایی آنها و گسترش بازار repo هم لازم است.و باز هم همان استدلال بالا درباره پیش نیاز بودن حضور بانک مرکزی در بازار اوراق در این موارد هم صادق.

نقد٤- چرا بانک مرکزی نرخ بهره هدف اعلام نمی کند؟ اگر بقول رییس کل از نرخ موجود بازار بین بانکی راضی هستند دیگر چه نیازی به عملیات بازار باز؟

فارغ از علت ثبات نرخ بازار بین بانکی، برای ست آپ کردن یک ابزار جدید واقعا موقعیتی بهتر از وضع فعلی بازار بین بانکی نمی توان متصور بود.

ثبات بانک مرکزی امکان می دهد با فراغ بال فعلا بر جنبه های فنی مسئله متمرکز شود و بعد از ست آپ شدن کل فرآیند وارد اعلام نرخ بهره هدف شود.

نقد۵- این عملیات رسمیت دادن به ربا است:

بیاید به وضع فعلی بازار بین بانکی و نیز رابطه بانک مرکزی با بانکها نگاه کنیم. الان خود سپرده گذاری( که به هزار ضرب شرعی شده) من باب اکل میته، پایه شرعی سازی بازار بین بانکی است.( همه دوستان من تاکید اعضای فعلی شورای فقهی بر استفاده از واژه سپرده گذاری به جای قرض برای شرعی سازی بازار بین بانکی را به یاد دارند.) فارغ از ان که یک شبه و به وکالت با پول چه می توان کرد!

حال فرض کنید عملیات بازار باز این رابطه را دارایی محور کند( دستکم از دید مراجعی که خرید دین را مجاز می دانند) این وضعیت قطعا به لحاظ شرعی از وضع موجود بهتر است. نکته بعدی شبهه اتحاد بانک و دولت است که در تبدیل بانک مرکزی از یک شرکت دولتی به یک Entity و با دقت در معنای مالکیت آن در طرح جدید بانک مرکزی( فارغ از خوب و بد اصل طرح) این مسئله هم قابل حل است.

در نهایت با علم به آنکه اساسا شرایط برای شیفت به سمت هدفگذاری نرخ بهره مهیا نیست معتقدم آغاز عملیات بازار باز خودش( در طول زمان) نقش مهمی در فراهم شدن شرایط برای شیفت به هدفگذاری نرخ بهره دارد. در اینجا بهترین تعبیر «زیر بار بردن» است. بدون آنکه اساسا تعجیل برای رسیدن به یک عملیات بازار باز کاملا منطبق بر تئوری معقول باشد یا کسی بتواند از باب آن به بانک مرکزی طعنه بزند.

پر واضح است همچنان ورود به مصادیق مصرف را مهمتر از هدفگذاری صرف نرخ بهره می دانم اما در این زمینه هم به قرار اطلاع، وضعیت همانند قبل نخواهد ماند.